最近随着美国经济形势的恶化，大量流动性涌向美国国债，导致美国国债价格上扬，国债收益率下降，甚至还出现收益率跌破到零以下的现象。

　　美国国债收益率下降，首先是由于实体经济衰退，失业增加，投资者和消费者预期经济将进一步恶化，市场信心低迷，削减投资和消费，资金主要流向安全的金融市场；而美国国债有美国国家信用作为担保，违约风险小，受到投资者的青睐，从而推高了美国国债市场价格。其次，由于金融危机还没有见底，经济下滑，油价和股价下跌，可投资的主要金融资产价格下跌，更多的资金也会流到美国国债市场，也导致美国国债价格走高。这种现象反映了在金融危机的冲击下，市场资金主要是在追求安全性，而非高收益率,是金融危机期间美国国债收益的特殊表现。实际上，反映了金融市场和宏观经济恶化的现象，这主要体现在以下几个方面。

　　一是尽管美联储向市场大量注入流动性，但信贷市场仍然没有解冻，金融机构惜贷现象严重。自美国爆发次贷危机以来，美联储持续降低利率，向市场提供大量流动性，但是在经济前景恶化的情况下，这些注入资金并没有进入实体经济的消费和投资，金融机构惜贷，其中一些市场资金流向了风险比较低的美国国债市场。因此笔者认为当前只通过向市场大量注资，信贷市场解冻可能是难以恢复的，信贷市场解冻尚需时日。

　　二是由于全球经济形势恶化，世界总需求下降，消费和投资下降，原油和原材料价格下跌，经济下滑严重。正是由于实体经济总需求的下降，过多的流动性没有被实体经济吸收，而更多地流向美国国债市场，导致美国国债市场走强。因此在金融危机的情况下，投资者和消费者都求稳、求安全，而不去投资和消费。

　　三是美国国债收益率下降意味着美国经济形势不断恶化，经济继续下滑。在金融危机阶段，国债收益率变化也是对宏观经济形势的一种反映。现实的逻辑是全球经济形势恶化，股价、油价等资产价格下跌，资金转向安全的金融资产。目前资金无论是存放在商业银行，还是投资货币市场基金等，都面临一定的风险，国债成为首选的投资产品，从而推高美国国债市场价格和美元汇率。实际上，国债收益率下降和美元走强意味着全球经济形势依然严峻，经济前景不容乐观。相反，如果国债收益率上升和美元走软则可能意味着经济形势可能转好，投资和消费将上升。

　　从国债收益率下降的趋势还能够看出，在目前的经济形势下，货币政策操作往往效果较弱，并不能够刺激消费和投资。首先，扩张性的货币政策资金没有进入实体经济，因此大量向市场注资的救市方式效果是有限的。其次，目前经济面临通货紧缩的风险，恢复经济可能要更多地依赖于财政政策手段。实际上，尽管扩张性的货币政策有利于提供市场信心，但是短期内拉动国内需求还要依赖于财政政策，在私人不愿意投资和消费的情况下，政府必须扩大公共支出，刺激经济。比如美国新总统奥巴马推出的“经济复兴”计划，准备启动自上世纪50年代以来规模最大的基建投资，扩大就业，其目的便是通过扩张性的财政政策直接拉动投资和消费，绕过了货币政策传导的中间环节，直接刺激美国经济。

　　从我国的实际经济情况来看，最近我国央行票据的收益率也出现持续下降现象，连续创下央票收益率历史新低，这说明了市场资金宽裕，市场预期央行还会进一步下调利率。除此之外，央行票据收益率走低也说明了市场大量的资金追逐央票和市场追逐美国国债有相似的理由。长期以来，央票一直是我国债券市场上主要品种，具有央行国家信用作为担保，风险小的特点，是最安全的金融资产。目前在国内外经济形势日益严峻的情况下，金融机构惜贷，更多的资金会流向央行票据市场，导致央行票据的收益率不断下降。同时，由于我国实行适度宽松的货币政策，央行票据的供给减少，也进一步推高了央票价格。也就是说，央行采取宽松货币政策的资金目前还没有充分渗透到实体经济，货币政策的效果尚未显现。因此在目前国内经济形势下，财政政策仍是我国目前最有效的宏观经济刺激手段。(陆前进)